PNJ

Chúng tôi nhìn PNJ đang ở giai đoạn tái cấu trúc: đại hội cổ đông bất thường ngày 21/10/2026 điều chỉnh kế hoạch năm 2026 từ lãi sau thuế 3.409 tỷ đồng sang lỗ 6.271 tỷ đồng, phần lớn do khoản dự phòng 7.071 tỷ đồng liên quan đến hoạt động mua lại; nếu bỏ khoản này, doanh nghiệp vẫn đặt mục tiêu lãi 800 tỷ đồng. Tuy nhiên kế hoạch phục hồi chỉ chạy được khi đợt phát hành riêng lẻ tối đa 550 triệu cổ phiếu thành công, trong khi giá phát hành chưa xác định và tiền mặt ở công ty mẹ chỉ còn 770 tỷ đồng. Với chúng tôi, điều quan trọng nhất lúc này là dòng tiền, chưa phải doanh thu.

Doanh thu sáu tháng đầu năm 2026

25.709 tỷ đồng+49,3%so với cùng kỳ

Doanh thu thuần quý 3/2026

6.995 tỷ đồng−14%so với cùng kỳ

Lỗ sau thuế quý 3/2026

258 tỷ đồngchưa tính phần dự phòng tăng thêm; quý 3/2025 lãi 496 tỷ đồng

Tiền và tương đương tiền ở công ty mẹ

770 tỷ đồngngày 30/09/2026, giảm từ khoảng 3.700 tỷ đồng ngày 30/06/2026

Kết quả kinh doanh: nửa đầu năm tăng mạnh, quý 3 đổi chiều

Sáu tháng đầu năm 2026, doanh thu đạt 25.709 tỷ đồng, tăng 49,3% so với cùng kỳ. Nhưng sang quý 3, doanh thu thuần là 6.995 tỷ đồng, giảm 14% so với cùng kỳ, còn lãi gộp 609 tỷ đồng, giảm 62%. Khoản chi bán hàng và chung giảm 13% nhưng chưa đủ bù, vì vậy quý 3 lỗ sau thuế 258 tỷ đồng, chưa tính phần dự phòng tăng thêm, so với lãi 496 tỷ đồng của quý 3/2025.

Doanh nghiệp đã kéo dài thời gian chi trả cho khách hàng trả lại kim cương lên 120 ngày để giảm áp lực thanh toán; thay đổi này ảnh hưởng đến niềm tin và nhu cầu của khách hàng.

Kế hoạch điều chỉnh cho cả năm 2026 là doanh thu thuần 39.057 tỷ đồng, giảm 20% so với mức 48.660 tỷ đồng trước đó, lỗ trước thuế 6.059 tỷ đồng và lỗ sau thuế 6.271 tỷ đồng. Theo doanh nghiệp, lãi sau thuế khi loại trừ dự phòng khoảng 800 tỷ đồng, chủ yếu nhờ kết quả quý 1/2026.

Động lực phục hồi: thu đổi theo giá thị trường, thu gọn cửa hàng và vốn mới

Doanh nghiệp đang làm ba việc. Thứ nhất là dự kiến đổi chính sách thu đổi: với sản phẩm kim cương mới, giá thu đổi theo giá thị trường tại thời điểm giao dịch, thay cho tỷ lệ cố định trên giá trị hóa đơn, để hạn chế tích lũy thêm nghĩa vụ như trước.

Thứ hai là thu gọn. Năm 2026 doanh nghiệp dự kiến đóng 25–30 cửa hàng và mở khoảng 10 cửa hàng có chọn lọc, đặt mục tiêu giảm 20–30% khoản chi nhân sự. Cổ tức tiền mặt năm 2026 được điều chỉnh về 0%; cổ tức năm 2025 giảm từ 20% xuống 10% mệnh giá.

Thứ ba là vốn. Đại hội thông qua phương án phát hành riêng lẻ tối đa 550 triệu cổ phiếu, khoảng 107,5% số cổ phiếu đang lưu hành, cho nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp, với mục tiêu huy động 8.000 tỷ đồng, dự kiến triển khai từ quý 4/2026 đến quý 3/2027. Doanh nghiệp cho biết phát hành cho cổ đông hiện hữu không khả thi vì kế hoạch lỗ khiến không đủ điều kiện, còn vay thêm ngân hàng làm tăng rủi ro tài chính.

Lộ trình do doanh nghiệp công bố đặt lãi sau thuế 0,1; 1,2 và 1,6 nghìn tỷ đồng cho các năm 2027, 2028, 2029. Đây là kế hoạch, chưa phải kết quả.

Điểm yếu: nghĩa vụ thu đổi rất lớn, tiền mặt mỏng và tồn kho kim cương khó tiêu thụ

Cuối quý 3/2026, giá trị cam kết thu đổi tích lũy với kim cương và trang sức kim cương ước khoảng 21.000 tỷ đồng. Riêng tháng 7, khách hàng trả lại và đổi hàng với giá trị gần 6.000 tỷ đồng, so với khoảng 7.000 tỷ đồng của cả năm 2025. Tổng dự phòng tổn thất vì vậy dự kiến tăng từ 2.267 tỷ đồng lên 7.071 tỷ đồng, theo giả định 80% giá trị thu đổi còn lại sẽ được khách hàng thực hiện. Với các giao dịch mua lại thực tế từ 01/07 đến 03/09/2026, mức tổn thất là 28,9%, so với 20,3% dùng trong ước tính nửa đầu năm.

Tỷ trọng kim cương và trang sức kim cương trong tồn kho tăng từ 41% lên 52%, giá trị ước khoảng 9.000 tỷ đồng, trong khi kim cương tự nhiên chịu áp lực giá vì nhu cầu yếu tại Trung Quốc và cạnh tranh từ kim cương nuôi cấy.

Tiền và các khoản tương đương tiền ở công ty mẹ giảm từ khoảng 3.700 tỷ đồng ngày 30/06/2026 xuống 770 tỷ đồng ngày 30/09/2026, đã gồm 700 tỷ đồng do Chủ tịch HĐQT cho vay. Dư nợ vay ngân hàng khoảng 3.000 tỷ đồng, phần lớn ngắn hạn. Nhu cầu vốn quý 4/2026 và quý 1/2027 lần lượt khoảng 3.100 tỷ đồng và 2.800 tỷ đồng. Đợt phát hành lớn sẽ pha loãng cổ đông hiện hữu.

Thị trường đang kỳ vọng gì ở PNJ

Các công ty chứng khoán có báo cáo gần đây chưa đưa ra khuyến nghị hay giá mục tiêu cho PNJ; có nơi ghi rõ là không đánh giá và tạm ngưng xếp hạng. Hồi tháng 8, có nơi còn cho rằng các khoản dự phòng bổ sung trong những quý tiếp theo có thể thấp hơn, thậm chí chưa cần trích thêm; đến cuối tháng 10, kế hoạch của doanh nghiệp đã nâng tổng dự phòng lên 7.071 tỷ đồng.

Giới phân tích ước tính, với khoản lỗ dự kiến năm 2026, giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu có thể giảm từ khoảng 24.000 đồng xuống khoảng 14.000 đồng. Có nơi tính rằng để phát hành 550 triệu cổ phiếu thì giá bình quân 30 phiên gần nhất phải khoảng 14.500 đồng, và cho rằng phương án này phù hợp lúc này nhưng khối lượng lớn, chưa chi tiết. Đây là nhận định của các công ty chứng khoán, chưa phải số đã thực hiện.

Điều chúng tôi theo dõi