VCI

Chúng tôi thấy Vietcap đang dựa vào cho vay margin (cho nhà đầu tư vay tiền để giao dịch chứng khoán) để giữ doanh thu giữa lúc thị trường kém sôi động: quý 3/2026, doanh thu hoạt động đạt 1.305 tỷ đồng, giảm 9,6% so với cùng kỳ, còn lãi trước thuế đạt 427 tỷ đồng, giảm 17,8%. Tuy nhiên tiền lãi vay tăng 101,1% so với cùng kỳ, lãi chưa thực hiện của danh mục cổ phiếu đầu tư giảm 760 tỷ đồng trong quý, và lãi chín tháng mới bằng 47,9% kế hoạch cả năm. Với chúng tôi, câu hỏi là mảng margin và bảo lãnh phát hành đủ sức bù cho môi giới và tự doanh đến đâu.

Doanh thu hoạt động quý 3/2026

1.305 tỷ đồng−9,6%so với cùng kỳ

Lãi trước thuế quý 3/2026

427 tỷ đồng−17,8%so với cùng kỳ

Lãi trước thuế chín tháng

1.101 tỷ đồng+1,5%bằng 47,9% kế hoạch cả năm

Dư nợ cho vay margin cuối quý 3/2026

17.308 tỷ đồng+24,1%so với cùng kỳ, cao nhất từ trước đến nay

Kết quả kinh doanh: quý 3 giảm so với cùng kỳ, nhưng đã khá hơn quý 2

Quý 3/2026, doanh thu hoạt động đạt 1.305 tỷ đồng, giảm 9,6% so với cùng kỳ và tăng 11,0% so với quý 2. Lãi trước thuế đạt 427 tỷ đồng, giảm 17,8% so với cùng kỳ và tăng 57,6% so với quý 2; lãi sau thuế đạt 367 tỷ đồng, giảm 12,6%. Gộp chín tháng, doanh thu đạt 3.887 tỷ đồng, tăng 12,5%, bằng 59,6% kế hoạch 6.525 tỷ đồng. Lãi trước thuế chín tháng đạt 1.101 tỷ đồng, tăng 1,5%, bằng 47,9% kế hoạch 2.300 tỷ đồng.

Các mảng diễn biến rất khác nhau. Cho vay margin đạt 472 tỷ đồng, tăng 50,5% so với cùng kỳ và chiếm 36,2% doanh thu. Tự doanh đạt 501 tỷ đồng, giảm 32,5%, nhưng lãi gộp của mảng này đạt 310 tỷ đồng, chỉ giảm 3,4%. Môi giới và lưu ký giảm 49,2% còn 192 tỷ đồng. Riêng bảo lãnh phát hành và ngân hàng đầu tư đạt 131 tỷ đồng, so với 8 tỷ đồng của cùng kỳ, và là mức cao nhất trong sáu quý gần nhất.

Động lực: margin, ngân hàng đầu tư và thị phần môi giới, nhưng giá vốn vay đang tăng nhanh

Dư nợ cho vay margin cuối quý 3 đạt 17.308 tỷ đồng, tăng 0,9% so với quý 2 (17.146 tỷ đồng) và 24,1% so với cùng kỳ, mức cao nhất từ trước đến nay. Lợi suất cho vay giữ ở 11,0%. Dư nợ margin bằng 1,02 lần vốn chủ sở hữu, trong khi trần là 2 lần, nghĩa là còn dư địa cho vay thêm khoảng 16.600 tỷ đồng.

Mảng ngân hàng đầu tư mang về 96 tỷ đồng lãi gộp trong quý 3. Còn ở môi giới, thị phần trên HOSE tăng lên 7,80%, giữ hạng 4, so với 7,00% của quý 2 và 6,43% của cùng kỳ. Doanh thu giảm vì thanh khoản chung: giá trị giao dịch bình quân mỗi phiên trên ba sàn chỉ còn 18.626 tỷ đồng, giảm 22,7% so với quý 2 và 57,7% so với cùng kỳ. Điểm chúng tôi chưa yên tâm là giá vốn. Toàn bộ nợ vay của Vietcap là vay ngắn hạn, vì vậy lãi vay phản ứng nhanh với thị trường tiền tệ. Tiền lãi vay quý 3 là 385 tỷ đồng, tăng 101,1% so với cùng kỳ, trong khi doanh thu margin tăng 50,5%. Lãi vay bình quân lên 6,9% từ 6,4% của quý 2, khiến chênh lệch với lợi suất cho vay thu hẹp còn 4,0 điểm phần trăm từ 4,6 điểm.

Vốn chủ sở hữu: kinh doanh vẫn có lãi, nhưng danh mục cổ phiếu đầu tư đang làm vốn mỏng đi

Danh mục AFS (nhóm chứng khoán đầu tư ghi theo giá thị trường, chênh lệch giá chỉ vào kết quả kinh doanh khi thoái vốn) đạt 13.618 tỷ đồng cuối quý 3. Lãi chưa thực hiện của danh mục giảm từ 3.368 tỷ đồng cuối năm 2025 xuống 2.344 tỷ đồng, 1.804 tỷ đồng và 1.044 tỷ đồng lần lượt cuối quý 1, quý 2 và quý 3.

Riêng quý 3, mức giảm 760 tỷ đồng lớn hơn gấp 2,1 lần lãi sau thuế của quý. Khoản này ghi thẳng vào vốn chủ sở hữu, không đi qua kết quả kinh doanh, vì vậy vốn chủ sở hữu giảm 1,1% xuống 16.948 tỷ đồng dù công ty vẫn có lãi. Tính chín tháng, lãi chưa thực hiện giảm 2.324 tỷ đồng. Ngoài mã đang lãi lớn nhất, các khoản đang lỗ chưa thực hiện cộng lại khoảng 1.270 tỷ đồng, và phần này sẽ vào kết quả kinh doanh khi thoái vốn.

Tỷ suất lãi trên vốn chủ sở hữu (ROE) mười hai tháng chỉ đạt 9,5%, so với 10,5% của cùng kỳ và mức bình quân ngành 11,9%, vì vốn chủ sở hữu bình quân tăng nhanh hơn lãi sau đợt tăng vốn. Tại giá đóng cửa ngày 21/10/2026, cổ phiếu ở mức 1,3 lần giá trị sổ sách, so với 1,4 lần của ngành, và 16,2 lần lãi, so với 13,1 lần của ngành.

Thị trường đang kỳ vọng gì ở Vietcap

Giới phân tích chưa đồng thuận. Có nơi khuyến nghị mua từ tháng 5; có nơi mới đây cho rằng nhà đầu tư có thể quan sát để giải ngân dần khi lãi suất hạ nhiệt. Dự phóng lãi trước thuế cả năm 2026 của các công ty chứng khoán nằm trong khoảng 1.535 đến 2.094 tỷ đồng, trong đó con số cao được đưa ra từ tháng 5, trước khi có kết quả quý 2 và quý 3.

Có nơi dự phóng doanh thu cả năm 5.411 tỷ đồng, tăng 8,7%, lãi sau thuế 1.327 tỷ đồng, giảm 1,1%, và dư nợ margin cuối năm 18.173 tỷ đồng. Đây là kỳ vọng của các công ty chứng khoán, chưa phải số đã thực hiện.

Điều chúng tôi theo dõi