VCK

Chúng tôi nhìn VPS là công ty chứng khoán có vốn lớn và vẫn đang làm ăn có lãi cao: chín tháng đầu năm 2026 lãi trước thuế đạt 4.044 tỷ đồng, tăng 26,7% so với cùng kỳ và bằng 70,3% kế hoạch cả năm. Tuy nhiên quý 3 lãi trước thuế chỉ còn 1.119 tỷ đồng, giảm 19,8% so với cùng kỳ, vì doanh thu môi giới sụt mạnh trong lúc thị phần của công ty co lại. Với chúng tôi, câu hỏi là thị phần môi giới và dư nợ margin có hồi phục khi thanh khoản thị trường trở lại hay không.

Lãi trước thuế quý 3/2026

1.119 tỷ đồng−19,8%so với cùng kỳ

Lãi trước thuế chín tháng 2026

4.044 tỷ đồng+26,7%bằng 70,3% kế hoạch cả năm

Doanh thu môi giới và lưu ký quý 3/2026

494 tỷ đồng−67,8%so với cùng kỳ

Dư nợ cho vay margin cuối quý 3/2026

25.623 tỷ đồng−18,2%so với quý trước

Kết quả kinh doanh: chín tháng còn tăng mạnh, nhưng quý 3 giảm so với nền cao

Quý 3/2026 doanh thu hoạt động đạt 2.076 tỷ đồng, giảm 23,3% so với cùng kỳ và giảm 11,8% so với quý trước. Lãi trước thuế là 1.119 tỷ đồng, giảm 19,8% so với cùng kỳ và 18,8% so với quý trước; lãi sau thuế là 894 tỷ đồng, giảm 20,7%.

Lãi trước thuế theo quý đi từ 879 tỷ đồng (quý 2/2025), 1.395 tỷ đồng (quý 3), 1.279 tỷ đồng (quý 4), 1.547 tỷ đồng (quý 1/2026), 1.378 tỷ đồng (quý 2) xuống 1.119 tỷ đồng (quý 3). Cộng dồn chín tháng, doanh thu hoạt động là 6.949 tỷ đồng, tăng 17,8%, bằng 60,4% kế hoạch cả năm là 11.500 tỷ đồng. Lãi trước thuế là 4.044 tỷ đồng, tăng 26,7%, bằng 70,3% kế hoạch 5.750 tỷ đồng.

Mức giảm của quý 3 đến chủ yếu từ môi giới. Doanh thu môi giới và lưu ký chỉ còn 494 tỷ đồng, so với 1.533 tỷ đồng của quý 3/2025.

Động lực: cho vay margin và tự doanh vẫn tăng, vốn lớn sau đợt tăng vốn cuối năm 2025

Cho vay margin (cho nhà đầu tư vay để giao dịch cổ phiếu) là mảng lớn nhất trong quý. Doanh thu mảng này đạt 948 tỷ đồng, tăng 34,3% so với cùng kỳ và chiếm 45,7% doanh thu hoạt động. Lợi suất cho vay là 13,3%, cao hơn lãi vay bình quân 5,5% khoảng 7,8 điểm %.

Tự doanh đạt 529 tỷ đồng, tăng 20,7% so với cùng kỳ, mang về 395 tỷ đồng lãi gộp. Danh mục tài sản tài chính trị giá 17.341 tỷ đồng thiên về chứng chỉ tiền gửi, trái phiếu và các khoản nắm giữ đến ngày đáo hạn; cổ phiếu và chứng chỉ quỹ chỉ có 33 tỷ đồng.

Nền vốn là điểm tựa thứ ba. Sau đợt phát hành lần đầu ra công chúng và phát hành riêng lẻ trong quý 4/2025, vốn chủ sở hữu cuối quý 3 là 32.074 tỷ đồng, tăng 130,3% so với cùng kỳ. Dư nợ margin mới bằng 0,80 lần vốn chủ sở hữu, từ 1,00 lần ở quý trước. Tỷ suất lãi trên vốn chủ sở hữu (ROE) 12 tháng là 18,5%, cao hơn mức 11,9% của ngành tính đến quý 2, và tỷ lệ khoản chi trên thu nhập (CIR) 12 tháng giảm còn 37,6% từ 46,4% cùng kỳ.

Điểm yếu: môi giới sụt, thị phần co lại, dư nợ margin giảm giữa lúc cả ngành tăng

Biên lãi gộp của mảng môi giới chỉ còn 6,9%, so với 8,7% ở quý 2 và 23,0% ở quý 3/2025. Thị phần môi giới trên sàn HOSE đi từ 17,05% ở quý 3/2025 xuống 15,32% ở quý 1/2026, 12,61% ở quý 2 và 11,54% ở quý 3. VPS vẫn đứng đầu, nhưng chỉ hơn công ty đứng thứ hai (11,09%) 0,45 điểm %. Giá trị giao dịch qua VPS giảm 71,8% so với cùng kỳ, nhanh hơn mức giảm 57,7% của giá trị giao dịch bình quân phiên toàn thị trường.

Dư nợ margin giảm 18,2% so với quý trước, còn 25.623 tỷ đồng, tức bớt đi 5.688 tỷ đồng trong một quý. Trong khi đó dư nợ cho vay của toàn ngành tăng 1,9% và đạt 463.436 tỷ đồng. Khách hàng của VPS chủ yếu là nhà đầu tư cá nhân, nhóm sử dụng đòn bẩy nhạy với thanh khoản: giá trị giao dịch bình quân phiên cả thị trường quý 3 là 18.626 tỷ đồng, giảm 22,7% so với quý trước.

Chúng tôi chưa thấy tín hiệu thị phần dừng giảm. Nếu thị phần tiếp tục co lại, hai mảng đang tăng là margin và tự doanh sẽ phải gánh phần lớn lãi.

Thị trường đang kỳ vọng gì ở VPS

Sau kết quả quý 3, có nơi khuyến nghị tiếp tục theo dõi thanh khoản thị trường, môi giới và dư nợ margin trước khi giải ngân, đồng thời lưu ý tại giá đóng cửa ngày 26/10/2026, P/B của VPS là 2,1 lần, cao hơn mức 1,4 lần của ngành.

Về số liệu, có nơi dự phóng cả năm 2026 doanh thu hoạt động 9.097 tỷ đồng (tăng 10,1%), lãi sau thuế 4.158 tỷ đồng (tăng 16,2%) và lãi trước thuế 5.202 tỷ đồng, tương đương 90,5% kế hoạch năm. Nơi này cũng dự phóng lãi sau thuế năm 2027 là 4.347 tỷ đồng, tăng 4,5%. Chúng tôi chỉ thấy một nơi dự phóng bằng số, vì vậy không nêu khoảng. Đây là kỳ vọng của các công ty chứng khoán, chưa phải số đã thực hiện.

Điều chúng tôi theo dõi