VNM

Chúng tôi nhìn năm 2026 của Vinamilk là một năm phục hồi rõ nét: chín tháng đầu năm doanh thu đạt 53.461 tỷ đồng, tăng 14,7% so với cùng kỳ, và lãi sau thuế của cổ đông công ty mẹ đạt 8.560 tỷ đồng, tăng 30,3%. Tuy nhiên giá bột sữa nhập khẩu đang lên nhanh và đã bắt đầu làm mỏng biên lãi gộp ở mảng nước ngoài, còn xuất khẩu thì giảm trong quý 3. Với chúng tôi, câu hỏi lớn lúc này là phần lãi tăng thêm có giữ được khi giá nguyên liệu mới vào hết giá vốn.

Doanh thu chín tháng 2026

53.461 tỷ đồng+14,7%so với cùng kỳ

Lãi sau thuế cổ đông công ty mẹ chín tháng 2026

8.560 tỷ đồng+30,3%so với cùng kỳ

Lãi sau thuế cổ đông công ty mẹ quý 3/2026

2.964 tỷ đồng+17,3%so với cùng kỳ

Biên lãi gộp chín tháng 2026

42,5%

Kết quả kinh doanh: trong nước tăng đều, lãi tăng nhanh hơn doanh thu

Quý 3/2026, doanh thu đạt 18.465 tỷ đồng, tăng 8,9% so với cùng kỳ. Lãi sau thuế của cổ đông công ty mẹ đạt 2.964 tỷ đồng, tăng 17,3%. Lãi tăng nhanh hơn doanh thu một phần nhờ thu nhập tài chính tăng 51,7%, lên 600 tỷ đồng, vì tiền gửi ngân hàng của công ty hưởng lãi suất khoảng 8% mỗi năm.

Thị trường trong nước là trụ cột. Doanh thu nội địa quý 3 đạt 14.718 tỷ đồng, tăng 9,1%; cộng chín tháng là 41.314 tỷ đồng, tăng 11,3%. Một phần mức tăng đến từ nền so sánh thấp của nửa đầu năm 2025.

Biên lãi gộp, tức phần lãi gộp so với doanh thu, chín tháng đạt 42,5%. Riêng mảng nội địa quý 3 đạt 42,1%, cao hơn cùng kỳ 0,2 điểm phần trăm nhưng thấp hơn quý 2 tới 2,1 điểm phần trăm. Lý do là yếu tố mùa vụ, giá bột sữa nhập khẩu và giá dầu tăng bắt đầu vào giá vốn, và công ty chưa tăng giá bán.

Động lực: sản phẩm cao cấp, kênh phân phối hiện đại và thị trường Campuchia

Chúng tôi thấy ba động lực.

Thứ nhất là sản phẩm cao cấp và dinh dưỡng chuyên biệt như sữa cao đạm, Green Farm, Mộc Châu Creamery. Nhóm này hiện chiếm khoảng 10% doanh thu và có quyền định giá tốt hơn sản phẩm phổ thông.

Thứ hai là chiến dịch tái định vị thương hiệu đã hoàn tất trong năm 2025, đi cùng việc mở rộng kênh phân phối hiện đại như siêu thị, thương mại điện tử và chuỗi cửa hàng riêng. Kênh truyền thống vẫn chiếm khoảng 70% doanh thu nội địa, với khoảng 200 nghìn điểm bán lẻ.

Thứ ba là Campuchia. Doanh thu các công ty con ở nước ngoài quý 3 tăng 35%, và riêng Campuchia tăng 70% trong chín tháng. Người tiêu dùng nước này quay lưng với hàng Thái Lan sau xung đột biên giới từ tháng 7/2025, tạo ra khoảng trống mà thương hiệu Angkor của Vinamilk lấp vào; sữa nhập từ Thái Lan nay chỉ còn dưới 1% kim ngạch nhập khẩu sữa của Campuchia trong nửa đầu năm 2026. Nhà máy Angkor đã chạy tối đa công suất, vì vậy Vinamilk xuất thêm sữa thành phẩm từ Việt Nam sang.

Điểm yếu: bột sữa nhập khẩu đắt lên, xuất khẩu chậm lại, sữa nước vẫn mất thị phần

Giá bột sữa gầy trên sàn đấu giá toàn cầu đã tăng 57% và bột sữa nguyên kem tăng 15% so với đầu năm 2026, vì lo ngại nguồn cung suy giảm do El Nino và Trung Quốc nhập thêm để bù tồn kho. Bột sữa nhập khẩu chiếm khoảng 29% giá vốn của Vinamilk. Công ty thường chốt giá trước một đến hai quý sản xuất, vì vậy tác động đến chậm. Quý 3 cho thấy rõ hơn: biên lãi gộp mảng nước ngoài còn 38,4%, giảm 2,8 điểm phần trăm so với cùng kỳ.

Trong nước, Vinamilk chưa tăng giá bán để kích thích tiêu dùng, và trong ngành cạnh tranh gay gắt công ty cũng khó chuyển phần giá vốn tăng sang giá bán.

Xuất khẩu giảm 10,6% trong quý 3, trái với mức tăng 16% của nửa đầu năm. Iraq chiếm khoảng 68% doanh thu xuất khẩu năm 2025, và xung đột ở Trung Đông làm vận tải qua eo Hormuz gián đoạn.

Mảng sữa nước cũng là chỗ yếu: thị phần bán lẻ còn 37,9% năm 2025 và vẫn giảm, dù tốc độ đã chậm lại từ năm 2024.

Thị trường đang kỳ vọng gì ở Vinamilk

Cả ba công ty chứng khoán có báo cáo gần đây đều khuyến nghị mua hoặc khả quan. Hai nơi đưa ra dự phóng lãi sau thuế của cổ đông công ty mẹ cả năm 2026, từ 10.906 đến 11.324 tỷ đồng; con số thấp được đưa ra trước khi có kết quả quý 3. Nơi còn lại cho biết giữ nguyên dự phóng và chờ quý 4 trước khi điều chỉnh.

Với năm 2027, có nơi dự phóng lãi gần như đi ngang (tăng 0,1%) vì giá bột sữa nhập khẩu được dự báo cao hơn từ 9% đến 21% so với năm 2026. Nơi đó cho rằng lãi sẽ tăng 11,1% trong năm 2028 khi giá bột sữa hạ nhiệt theo chu kỳ.

Chúng tôi lưu ý một điểm: có nơi nâng dự phóng lãi năm 2026 thêm 10,7% mà vẫn hạ giá mục tiêu 14%, vì lãi suất chiết khấu dùng để định giá tăng từ 9,4% lên 10,4%. Một nơi khác cho biết có thể nâng mức lãi suất này khi giá dầu cao. Lãi tốt lên chưa chắc kéo định giá lên theo. Đây là kỳ vọng của các công ty chứng khoán, chưa phải số đã thực hiện.

Điều chúng tôi theo dõi